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  “这种牛熊转换的时候是市场最危险的时候,对我而言,宁愿做在左边,做在前面一些。” 

  文:董承非

  董承非,出生于1977年,上海交大数学专业硕士,2003年毕业就进入兴全,至今已17年,是国内资历最老、投资经验最为丰富的管理人。

  他用十五年的光阴诠释了一个稳中求胜的故事。2007年开始担任基金经理,2007-2015管理兴全全球视野股票,累计回报360%,2013至今管理兴全趋势投资,担任基金经理期间已经斩获10座金牛奖杯。

  目前共管理2只基金,管理规模467.86亿元,最大盈利478.96%,年化收益16.77%。代表基金兴全趋势投资混合。

  下文为2021年1月25日的会议纪要:

  1. 兴全趋势权益仓位已低于 80%,持续下降中;前十重仓变化大,倾向更安全的资产,进入防守打法。

  2. 港股的配置价值和预期收益不一定优于 A 股。

  3. 对 2021 年持悲观态度,已经在做防御性动作,宁愿少赚不多亏。

  01 董承非市场观点

  A 股市场观点

  1. 年初市场呈现明显躁动行情。对 2021 年全年比较悲观,对全年不看好,相对谨慎。现在市场已经脱离基本面进入资金正反馈过程。

  第一,这些核心资产质地不错,但也仅限于用现在的眼光来看,未来如何发展未知。第二,即使这些核心资产质地不错,匹配现在这样的估值,如果未来股价不大幅下跌,未来很长时间给投资者带来的回报会少的可怜。

  2. 目前处于极度悲观的状态,不知道市场能持续多少时间,当时 15 年三月份对兴全趋势减仓,权益仓位由 Q1 的 74.78%减至 Q2 的 51.38%,再到 Q3 的 32.74%。

  但 15 年四五月份两个月里很多基金净值翻倍,这种情况也经历过。我已经在做一些预防性的动作,在监控一些总量指标。

  现在的问题就是时间的问题,预期三个月后会有调整。总量指标在加速,有的指标已经到历史最值,处在比较偏高的位置了,但历史每次都不一样,但我还是按照自己想法去做,正确以否之后再验证。

  兴全趋势基金操作

  权益仓位低于八成。接近春节躁动行情,仓位还在继续下降过程中。

  基本几年做一次择时,感觉今年又到了可以做择时的时候。做任何决策都有风险。对我而言朴素的观点是,当市场不被理解时,少赚点不是大的事情。

  这种牛熊转换的时候是市场最危险的时候,对我而言,宁愿做在左边,做在前面一些。也可能我看错了,21 年市场可能续涨个 40%-50%,这个时候趋势可能涨 10%-20%,这样我的心态也很好,不会在意这种差异。

  这是最主要的想法和出发点。(从市场的角度)

  从结构上来讲,前十大重仓变化大,在减掉一些高位资产。一季度季报能看出我的前十大重仓会发生比较剧烈的变化,这可能也是我应对这个市场做的积极的调整。

  我原来的持仓一年多没变过,一季度季报大家可以看到整体变化会比较剧烈。总体方向上是(1)把权益仓位的比重往下压,(2)把结构上往自己觉得更安全更舒服的方向上靠。

  基本已经进入防守打法。我现在基本上把自己封闭起来,卖方和内部研究员都不听。进入一种极端的封闭状态,完全凭借自己的想法。因为这个时候,所有的推荐都是基于市场高水位。

  现在所有研究员都是跟着市场走的,所以有意跟他们保持一定距离是一种挺好的做法。

  对港股市场看法

  港股大家比较看好,但未必结果会好,不是一块黄金大家争着抢。现在看好港股的人的逻辑是 A 股流动性外溢,但如果 A 股市场有个三长两短,港股作为离岸市场,不一定会有很好的结果。

  另外,港股是看 A 股、美股两边颜色。美股现正处于 20 年一遇的大泡沫,最终大概率以股灾收场,但不知道具体什么时候收场。假设这个事情发生,港股市场也会受影响。

  也许有人会提到定价权,但定价权不代表一定会上涨。定价权代表着以后两边市场打通后,因为有 A 股流动性做支持,下一轮香港股票如果跌的时候,跌不到前期历史上出现危机时那么令人匪夷所思的价格,因为香港市场下方水位会提升,这也是定价权的一种表现形式。

  香港股票历史上是属于高互动的,涨起来涨得很疯,跌下去也是跌得让人匪夷所思,如果一轮危机过来香港的股票可以跌掉 99%。所以,定价权不一定意味着以涨的形式表现出来。

  资产抱团看法

  嗤之以鼻,同 13 年、15 年一样,只是换了个资产抱团而已。

  行业观点

  白酒/新能源/光伏板块:不看

  地产:还不停在加仓地产,其实也就保利和万科两个股票。对我来讲,我觉得比现金好。

  如果我对今年市场那么悲观,那就拿准进场,我都愿意持有现金了,所以比现金好的更愿意持有,但我也也不会押得太重。

  个股观点

  永辉:看错了,但这只股票对我的直接损失不大,只亏损了 10%左右。但实际上机会成本很高,三年以来兴全趋势自己的净值都翻倍了,第一大重仓还亏损了 10%。

  美年健康:已进行增持,较为看好,对不对需要靠时间检验。这只股票我已经盯了两三年,我觉得这个位置上随随便便一只医药股市值都比它大很多。

  这么一个体检龙头行业地位没变,市值四五百亿,我觉得是个很好的买点。这个公司在历史上肯定有瑕疵的,否则不至于在大行情下股票还一直不涨。但市场上没有瑕疵的股票偏上,对我而言更重要的是均衡。

  从股票的角度来讲,即股价蕴含了多少瑕疵,瑕疵是永久性的还是暂时性的。

  宋城演艺:继续拿着,这个股票 2021 年上半年业绩不看好,但疫情后恢复正常的话,应该会有收益。但拿着比现金好,那就拿着吧。

  02 董承非提问交流环节

  Q1:您觉得军工的估值偏高吗?

  A1:军工行业肯定也是在我减仓范围里的。

  Q2: 您刚说的重大调整,除了地产还有您看好的宋城演艺,还有其他类型的什么资产?

  A2:具体个股不好说,总体而言特征就是在低位的资产,可能有些瑕疵,但买的也不多,因为整体仓位在下降。

  Q3:请教您关于顺周期这一块,比如对铜的看法?

  A3:铜不好说。像紫金这个位置上,处于比较偏艺术的成分了。在我看来,大宗品的上涨是终结核心资产的最有力的武器。对于未来,我有点担心会进入滞胀的格局里去。但这只是个人感觉,铜价不好判断,但个人希望它走向好。

  Q4:您是否会做一些对冲操作?

  A4:公募基金不能做对冲操作。

  Q5:近期看到微观流动性这块,公募权益类基金的发行市场比较火爆,从流动性来看您是否关注这个指标?

  A5:流动性指标是个滞后指标,没有太大意义。市场 19 年是很好的,历史行情上看流动性这种指标都属于滞后性指标。2013 年与 2014 年连续两年收益率都不错,到 15 年跨过年以后整个市场才突然卖得突然火爆起来。

  Q6:您刚提到对市场整体比较悲观,也提到在监测一些指标。您最大的担忧来自于哪些具体因素?您首要关注的是哪些具体指标?

  A6:这轮行情和 07 年很像,宏观环境很好,回头去看真是黄金十年,但到 10 月就推不动了,因为整个资产和 GDP 是不匹配的。

  流动性分宏观流动性和微观流动性两个层面。2020 年宏观流动性就开始收紧,掉头转向,但是宏观流动性传导到微观流动性需要一定时间,微观流动性是滞后的指标。

  老百姓相信买基金能赚钱,这就是储蓄大搬家,存量流动性转移的量非常大。好的策略研究员应该研究历史上的泡沫怎么破。

  现在策略研究员还在停留在市场稳态的基础上用研究工具进行分析,这是不对的,因为市场已经进行到泡沫的阶段了,应该用泡沫的分析框架来分析这个市场。

  07 年股灾是市场自发的多头力量一味猛冲直到没有继续上涨的动力,不是因为金融危机。07 年到 08 年 3 月之前,A 股没有人在讨论金融危机。

  一些总量指标已经到历史偏高值,市场离下跌不会超过 3 个月,我已经在做预防性动作。很多指标经过 07 年高位之后一直下滑,比如市场的资本化率,最高接近 150%,第二是公募基金投资占居民总储蓄的比重,彼时将近 15%,公募话语权很大、参与度很高。

  现在和07 年相比还是有 10%、20%的空间。但不能确定市场是否会重复,总之不会是很舒服的状态,南下资金每天一百多个亿,估计后面基金发行速度都跟不上了。

  Q7:请问您前面所分享的是您个人观点,还是公司大多数基金经理的观点?

  A7:仅代表个人观点,公司实行基金经理负责制,基金经理个人都持有自己的想法。

  Q8:您这段时间的精力主要放在哪些方面呢?

  A8:我这段时间比较轻松,路演也不听,每天就卖点股票。

  Q9:请问您会对泡沫破灭的形式做判断呢,比如时间或者剧烈程度?

  A9:我不对泡沫破灭的时间做判断,也很难判断。我的观点也很明确,心态较好,我宁愿少赚点,我已经做好这个准备了,反而亏的比较多我会比较难受。

  Q10: 您刚才提到防御仓位在地产板块,那您对银行板块怎么看?

  A10:银行也还行,银行、地产在我看来是一条路上的资产。最好的地产,保利、万科,在我看来这个估值水平比银行龙头低多了,无论从 PE 还是 PB 角度。所以我选择地产。包括分红方面,两个龙头的地产公司的分红比龙头的银行要高多了,所以没有我没有选择银行。

  Q11:请问您对港股的看法,是否认为港股的收益率会明显高于 A 股?

  A11:个人认为港股收益率不一定会好过 A 股。第一,港股市场目前受益于 A 股流动性外溢,如果大本营塌掉,离岸市场也好不到哪去。第二,我认为美股现在泡沫大,如果两边都塌掉,港股市场也好不到哪里去。现在是两边都没塌的时候,大家觉得港股是个洼地,这只是阶段性的。

  (注:文中标的不构成投资建议,投资有风险,入市需谨慎)

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责任编辑:陈悠然 SF104